Rozdział 2 - Polityka pieniężna 2.1. Uwarunkowania makroekonomiczne polityki pieniężnej NBP w 2009 r. - Przyjęcie sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2009.
M.P.2010.43.614
Akt utracił mocRozdział 2
Polityka pieniężna
Polityka pieniężna
W 2009 r. polityka pieniężna banków centralnych, w tym Narodowego Banku Polskiego, była prowadzona w warunkach recesji w gospodarce światowej i utrzymujących się zaburzeń na rynkach finansowych.
Na początku 2009 r. w większości krajów nastąpiło pogłębienie zapoczątkowanej w 2008 r. recesji, czego odzwierciedleniem był silny spadek PKB, znaczne pogorszenie sytuacji na rynku pracy i pogorszenie nastrojów podmiotów gospodarczych. Jednocześnie na międzynarodowych rynkach finansowych utrzymywała się podwyższona niepewność i wysoka awersja do ryzyka, czego efektem był dalszy spadek cen aktywów i zaburzenia w funkcjonowaniu tych rynków.
O ile w 2008 r. recesja objęła przede wszystkim kraje rozwinięte, o tyle na przełomie 2008 r. i początku 2009 r. znaczący spadek aktywności gospodarczej wystąpił także w gospodarkach wschodzących, w tym w krajach Europy Środkowej i Wschodniej, z których wszystkie - z wyjątkiem Polski - odnotowały spadek PKB w 2009 r. Głównymi kanałami wpływu globalnego kryzysu na te gospodarki były: załamanie światowego handlu1 pod koniec 2008 r. i na początku 2009 r., wzrost awersji do ryzyka na rynkach finansowych skutkujący odpływem kapitału z tych krajów i silną deprecjacją ich walut (która zwiększała wartość zadłużenia zagranicznego wyrażonego w walucie krajowej i koszty jego obsługi, choć jednocześnie poprawiała cenową konkurencyjność tych gospodarek względem krajów rozwiniętych), znaczące zaostrzenie polityki kredytowej przez instytucje finansowe oraz pogorszenie nastrojów podmiotów gospodarczych.
Od II kw. 2009 r. następowało wyhamowanie tendencji recesyjnych w gospodarce światowej i w kolejnych kwartałach globalny PKB zaczął ponownie rosnąć. Skala poprawy sytuacji gospodarczej poszczególnych krajów i regionów była jednak zróżnicowana. W największych gospodarkach rozwiniętych, mimo stopniowej poprawy koniunktury, w całym 2009 r. odnotowano spadek PKB.
Wraz ze stopniową poprawą w sferze realnej, od II kw. 2009 r. następowała stabilizacja sytuacji na rynkach finansowych, czego odzwierciedleniem był wzrost cen niektórych aktywów finansowych i aprecjacja kursów walutowych gospodarek wschodzących. Poprawa koniunktury gospodarczej oraz sytuacji na rynkach finansowych wynikała w dużej mierze z prowadzonej w wielu krajach silnie ekspansywnej polityki makroekonomicznej. Obejmowała ona zarówno znaczące poluzowanie polityki monetarnej (w szczególności obniżki stóp procentowych do historycznie niskich poziomów i wsparcie płynnościowe, w tym zakupy aktywów przez banki centralne prowadzące do wzrostu bazy monetarnej), jak i silną stymulację fiskalną.
Wykres 2.1
Stopa wzrostu PKB (lewy wykres) i podstawowe stopy procentowe wybranych banków centralnych (prawy wykres)
Źródło: Dane Reuters Ecowin.
Pomimo sygnałów stopniowego wyhamowania niekorzystnych tendencji w wielu krajach, w całym 2009 r. utrzymywała się niepewność dotycząca trwałości ożywienia gospodarczego. Niepewność ta była związana w dużej mierze z niewiadomym wpływem kryzysu finansowego na dynamikę produktu potencjalnego, trudną do przewidzenia reakcją gospodarki na wycofywanie programów stymulacyjnych oraz długofalowymi skutkami silnego pogłębienia nierównowagi fiskalnej i narastania długu publicznego.
W 2009 r. - wraz z pogłębieniem się recesji w gospodarce światowej - w większości krajów nastąpił wyraźny spadek inflacji. Według szacunków Międzynarodowego Funduszu Walutowego inflacja w krajach rozwiniętych obniżyła się z 3,4% w 2008 r. do 0,1% w 2009 r., a w krajach rozwijających się - odpowiednio z 9,2% do 5,2%. Znaczne obniżenie inflacji - w wyniku którego roczna dynamika cen w strefie euro, Stanach Zjednoczonych i Japonii w połowie 2009 r. spadła przejściowo poniżej zera - było związane przede wszystkim z silnym spadkiem cen na rynkach surowców rolnych i energetycznych, negatywnymi efektami bazy, a także niską presją popytową związaną z ograniczeniem aktywności gospodarczej. Wraz ze stabilizacją aktywności gospodarczej i ożywieniem handlu światowego, ceny surowców wzrosły, do czego przyczyniały się także spadek awersji do ryzyka oraz wysoka płynność na światowych rynkach finansowych. Jednocześnie inflacja wzrosła, choć pozostała na niskim poziomie. W wielu krajach inflacja utrzymała się w całym 2009 r. na podwyższonym poziomie, co w dużej mierze wynikało z wcześniejszej deprecjacji kursu walutowego.
Zmiany zachodzące w 2009 r. w gospodarce światowej istotnie wpływały na przebieg procesów gospodarczych w Polsce. Chociaż polska gospodarka wykazała się relatywnie dużą odpornością na światowy kryzys2 - do czego przyczyniły się m.in. mniejszy niż w innych gospodarkach regionu udział eksportu w PKB, płynny kurs walutowy i mniejsze uzależnienie od kredytu - w 2009 r. aktywność gospodarcza uległa znacznemu osłabieniu (Załącznik nr 1). Roczne tempo wzrostu PKB spadło z 5,0% w 2008 r. do 1,8% w 2009 r., a popyt krajowy obniżył się w 2009 r. o 0,9% r/r (wobec wzrostu o 5,5% r/r w poprzednim roku). Recesja u głównych partnerów handlowych przyczyniła się do zmniejszenia popytu zagranicznego na dobra i usługi produkowane w Polsce. Jednocześnie znacząca deprecjacja kursu złotego - spowodowana wzrostem awersji do ryzyka na globalnych rynkach finansowych w IV kw. 2008 r. i na początku 2009 r. i związanym z tym odpływem kapitału zagranicznego z gospodarek wschodzących - przyczyniła się do wzrostu konkurencyjności cenowej polskich produktów. Wskutek działania tych czynników w 2009 r. eksport obniżył się o 8,0%, a import o 13,5%, co sprawiło, że wkład eksportu netto do wzrostu PKB stał się dodatni i stanowił główny popytowy czynnik wzrostu gospodarczego w Polsce (wkład eksportu netto do wzrostu PKB wyniósł 2,7 pkt. proc.). Obniżenie popytu zagranicznego oraz pogorszenie perspektyw dla rozwijania działalności gospodarczej przyczyniło się także do spadku popytu krajowego, na który złożyło się przede wszystkim zmniejszenie zapasów i inwestycji przedsiębiorstw. Jednocześnie utrzymał się wzrost spożycia, choć jego dynamika wyraźnie się obniżyła. Spowolnieniu gospodarczemu towarzyszyło znaczące pogorszenie sytuacji na rynku pracy, prowadzące do zmniejszenia zatrudnienia oraz wzrostu bezrobocia. Istotnie zmniejszyła się także dynamika nominalnych i realnych wynagrodzeń, co ograniczyło spadek zatrudnienia i wzrost bezrobocia. Szybkie dostosowanie w poziomie płac i - w konsekwencji - ograniczone redukcje zatrudnienia były jednym z czynników odróżniających to spowolnienie od spowolnienia z lat 2001-2002.
Wykres 2.2
Kurs EUR/PLN w latach 1999-2010.
Źródło: Dane NBP.
Silne spowolnienie gospodarcze przyczyniło się także do istotnego pogorszenia sytuacji sektora finansów publicznych, którego deficyt w relacji do PKB uległ niemal podwojeniu i osiągnął w 2009 r. poziom 7,1%. Wzrost nierównowagi fiskalnej wynikał zarówno z działania tzw. automatycznych stabilizatorów koniunktury3, jak i zwiększenia strukturalnego deficytu finansów publicznych, co było jednym z czynników łagodzących wpływ kryzysu na polską gospodarkę.
Spowolnieniu gospodarczemu towarzyszyły także spadek kredytów dla przedsiębiorstw i znaczne obniżenie dynamiki zadłużenia gospodarstw domowych (Załącznik nr 4). Wyhamowanie akcji kredytowej było wynikiem wzrostu restrykcyjności polityki kredytowej banków spowodowanego ograniczeniem transakcji na rynku międzybankowym, wzrostem ryzyka kredytowego przedsiębiorstw i gospodarstw domowych oraz pogorszeniem portfeli kredytowych banków.
Wykres 2.3
Wpływ głównych grup na z roczne tempo zmian cen towarów i usług konsumpcyjnych (lewy wykres) oraz roczne tempo zmian cen towarów i usług konsumpcyjnych na tle celu inflacyjnego (prawy wykres).
Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP.
W 2009 r. roczny wskaźnik wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (ang. Consumer Price Index - CPI) obniżył się o 0,7 pkt. proc. wobec 2008 r. i wyniósł 3,5%, kształtując się na poziomie górnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego NBP, określonego na poziomie 2,5% (Załącznik nr 2). Kształtowanie się wskaźnika CPI w 2009 r. na podwyższonym poziomie wynikało w znacznym stopniu z oddziaływania czynników pozostających poza bezpośrednim wpływem krajowej polityki pieniężnej, przede wszystkim podwyżek cen administrowanych i stawek podatków akcyzowych, a także znacznej deprecjacji złotego w okresie lipiec 2008 r. - luty 2009 r. wynikającej ze wzrostu awersji do ryzyka na światowych rynkach finansowych i odpływu kapitału zagranicznego z rynków wschodzących. W marcu 2009 r. kurs złotego ustabilizował się, a następnie - wraz z poprawą perspektyw wzrostu światowej gospodarki oraz spadkiem globalnej awersji do ryzyka - stopniowo się umacniał (Wykres 2.2). Jednym z czynników, który mógł przyczynić się do stabilizowania kursu złotego w 2009 r., było uzyskanie dostępu do Elastycznej Linii Kredytowej w MFW w wysokości 20,6 mld USD4. Umocnienie kursu oddziaływało w kierunku ograniczenia obserwowanego w drugiej połowie 2009 r. wzrostu cen ropy naftowej, a tym samym ograniczało wzrost inflacji w tym okresie.
2.2. Polityka pieniężna w 2009 r.
Podejmując decyzje w zakresie polityki pieniężnej, Rada - podobnie jak w poprzednich latach - brała pod uwagę perspektywy kształtowania się inflacji w średnim okresie, oceniając je w kontekście minionej, bieżącej, a przede wszystkim przyszłej sytuacji gospodarczej. Na decyzje Rady miała wpływ zmieniająca się ocena czynników wpływających na prawdopodobieństwa ukształtowania się przyszłej inflacji powyżej lub poniżej celu. Ocena ta brała pod uwagę wyniki kolejnych projekcji Instytutu Ekonomicznego NBP i innych prac prognostycznych, a także kształtowanie się zmiennych i informacji nieuwzględnionych bezpośrednio w projekcjach.
W I połowie 2009 r. - biorąc pod uwagę napływające dane makroekonomiczne, a także prognozy wskazujące na silne obniżenie aktywności gospodarczej na świecie i w Polsce, które oddziaływało w kierunku ograniczenia presji inflacyjnej w średnim okresie - Rada kontynuowała rozpoczęte pod koniec 2008 r. łagodzenie polityki pieniężnej. W tym okresie stopy procentowe NBP zostały obniżone czterokrotnie, w styczniu, lutym, marcu i czerwcu, w sumie o 150 punktów bazowych (stopa referencyjna NBP została obniżona do poziomu 3,50%). Dodatkowo w maju 2009 r. Rada obniżyła stopę rezerwy obowiązkowej o 0,5 pkt. proc. (z 3,5% do 3,0%).
W II połowie 2009 r. - wobec stopniowo poprawiającej się sytuacji w gospodarce i jednocześnie utrzymującej się znacznej niepewności dotyczącej trwałości ożywienia gospodarczego - Rada utrzymywała stopy procentowe na niezmienionym poziomie. Do września Rada oceniała jednak prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji poniżej celu inflacyjnego w średnim okresie za wyższe od prawdopodobieństwa kształtowania się inflacji powyżej celu. W październiku Rada zmieniła ocenę ryzyk dla realizacji celu inflacyjnego w średnim okresie, uznając prawdopodobieństwo kształtowania się inflacji w średnim okresie powyżej lub poniżej celu za zbliżone i sygnalizując tym samym zakończenie cyklu łagodzenia polityki pieniężnej. Rada utrzymała taką ocenę do końca 2009 r.
* * *
Na przełomie 2008 i 2009 r. nastąpiło pogłębienie spadku aktywności gospodarczej na świecie. Napływające w pierwszych miesiącach 2009 r. dane o PKB oraz inne dane makroekonomiczne wskazywały, że pod wpływem recesji w otoczeniu zewnętrznym i towarzyszącego jej ograniczenia popytu na polskie towary, tempo wzrostu gospodarczego w Polsce ulega znaczącemu obniżeniu. Podobnie jak za granicą, do osłabienia aktywności gospodarczej przyczyniał się także utrudniony dostęp do kredytu i jego podwyższony koszt, wynikające z istotnego zaostrzenia warunków kredytowych przez banki oraz podwyższonej premii za ryzyko zawartej w rynkowych stopach procentowych. Ponadto dane o sytuacji na krajowym rynku pracy wskazywały na spadek zatrudnienia, wzrost bezrobocia i obniżanie się dynamiki wynagrodzeń, co oddziaływało w kierunku zmniejszenia presji inflacyjnej. Jednocześnie inflacja utrzymywała się na podwyższonym poziomie ze względu na wzrost cen administrowanych, w tym przede wszystkim cen nośników energii, a także deprecjację kursu złotego. Rada oceniała jednak, że w średnim okresie recesja w gospodarce światowej, przyczyniająca się do spowolnienia krajowego wzrostu gospodarczego i obniżenia presji płacowej, a także zaostrzenie kryteriów przyznawania kredytów przez banki będą ograniczać presję inflacyjną w Polsce. Za taką oceną przemawiała także przygotowana przez Instytut Ekonomiczny NBP projekcja inflacji i PKB z lutego 2009 r., w świetle której inflacja CPI - przy założeniu niezmienionych stóp procentowych - miała zgodnie z centralną ścieżką projekcji obniżać się systematycznie do poziomu 0,8% w horyzoncie projekcji, tj. do końca 2011 r. Jednocześnie projekcja wskazywała na znaczne obniżenie tempa wzrostu PKB, które w latach 2009-2010 - przy założeniu niezmienionych stóp procentowych - miało wynieść odpowiednio 0,9% i 2,4% (zgodnie ze ścieżką centralną), a także pogłębienie się ujemnej luki popytowej i wzrost stopy bezrobocia w całym horyzoncie projekcji.
Mimo że bieżąca inflacja pozostawała na podwyższonym poziomie, na posiedzeniach w styczniu, lutym i marcu, Rada uznała, że wobec znaczącego pogorszenia perspektyw wzrostu gospodarczego i oczekiwanego spadku presji inflacyjnej, stabilizowanie inflacji na poziomie celu inflacyjnego NBP w średnim okresie wymagało dalszego5, znaczącego złagodzenia polityki pieniężnej. Jednocześnie czynnikiem sprzyjającym łagodzeniu polityki pieniężnej było deklarowane przez rząd utrzymanie dyscypliny w sektorze finansów publicznych. W styczniu 2009 r. Rada podjęła decyzję o obniżeniu stóp procentowych o 0,75 pkt. proc., natomiast w lutym i marcu - każdorazowo o 0,25 pkt. proc. Rada stwierdziła, że łagodzenie polityki pieniężnej powinno przyczynić się do stabilizowania tempa wzrostu gospodarczego na poziomie tempa wzrostu produktu potencjalnego, co miało sprzyjać realizacji celu inflacyjnego w średnim okresie.
Czynnikiem wpływającym w tym okresie na decyzje Rady było także kształtowanie się kursu złotego, który w pierwszych dwóch miesiącach 2009 r. - podobnie jak w drugiej połowie 2008 r. - silnie się osłabiał. Z jednej strony Rada zwracała uwagę, że deprecjacja złotego zwiększała złotową wartość zobowiązań walutowych podmiotów gospodarczych, co mogło przyczyniać się do zmniejszenia popytu krajowego. Z drugiej strony Rada wskazywała, że deprecjacja ta oddziaływała w kierunku podwyższenia inflacji. W lutym 2009 r., w celu ograniczenia ryzyka dalszej deprecjacji kursu, Rada dokonała obniżki stóp procentowych w mniejszej skali niż w styczniu. W informacji po posiedzeniu podkreśliła także, że kurs złotego był słabszy od kursu równowagi i nie odzwierciedlał relatywnie korzystnego stanu i perspektyw polskiej gospodarki. Wskazała także na możliwość stosowania przez NBP instrumentów bezpośrednio wpływających na kurs złotego.
Na posiedzeniach w kwietniu i maju Rada nadal oceniała prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji w średnim okresie poniżej celu inflacyjnego za wyższe od prawdopodobieństwa, że inflacja będzie wyższa od celu, jednak na obu tych posiedzeniach utrzymała stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie. Za takimi decyzjami przemawiały przede wszystkim: niepewność dotycząca perspektyw ożywienia gospodarczego na świecie i w Polsce oraz niepewność dotycząca sytuacji finansów publicznych i ich wpływu na inflację, bardzo niski poziom realnych stóp procentowych, a na posiedzeniu kwietniowym także utrzymująca się niepewność odnośnie do kształtowania się kursu złotego. W maju Rada uznała, że ograniczenie akcji kredytowej przez banki komercyjne uzasadnia obniżenie stopy rezerwy obowiązkowej o 0,5 pkt. proc. z 3,5% do 3,0%.
Na posiedzeniu w czerwcu 2009 r. Rada zapoznała się z najnowszą projekcją inflacji i PKB, która wskazywała, że inflacja CPI do końca 2010 r. będzie się obniżać (osiągając cel inflacyjny NBP w pierwszej połowie 2010 r.), by wzrosnąć w 2011 r., pozostając jednak poniżej celu inflacyjnego. Z kolei tempo wzrostu gospodarczego w Polsce miało w świetle projekcji obniżać się do III kw. 2009 r., a w następnych kwartałach, w efekcie wychodzenia gospodarki światowej z recesji, ponownie rosnąć. Rada oceniała, że inflacja w kolejnych miesiącach prawdopodobnie się obniży, choć nadal będzie się kształtować na podwyższonym poziomie głównie ze względu na relatywnie wysoki roczny wskaźnik cen żywności oraz cen administrowanych. Równocześnie w średnim okresie, w ocenie Rady, wynikające ze spowolnienia gospodarczego spadek popytu i niska presja płacowa powinny prowadzić do obniżenia inflacji. Biorąc to pod uwagę, na posiedzeniu czerwcowym Rada obniżyła stopy procentowe NBP o 0,25 pkt. proc., wskazując jednocześnie, że dokonane obniżki stóp procentowych i obniżenie stopy rezerwy obowiązkowej będą sprzyjać powrotowi gospodarki na ścieżkę potencjalnego tempa wzrostu.
Napływające w lipcu, sierpniu i wrześniu 2009 r. dane wskazywały, że aktywność gospodarcza w Polsce nadal kształtowała się na niskim poziomie. Pogłębiał się spadek zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw i rosła stopa bezrobocia. Jednocześnie część danych miesięcznych, w tym pewne przyspieszenie dynamiki sprzedaży detalicznej w lipcu, wzrost większości wskaźników koniunktury w sierpniu i wrześniu, a także dane o produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej opublikowane we wrześniu sygnalizowały możliwość pewnej poprawy sytuacji gospodarczej. Kształtowanie się inflacji w tych miesiącach powyżej górnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego wynikało przede wszystkim z dokonanych wcześniej podwyżek cen regulowanych oraz wcześniejszej deprecjacji złotego. Rada podtrzymała ocenę, że w kolejnych miesiącach inflacja nadal może kształtować się na podwyższonym poziomie głównie ze względu na relatywnie wysokie wskaźniki cen żywności i nośników energii, podkreślając przy tym, że notowany w tym okresie wzrost cen ropy naftowej jest częściowo łagodzony przez aprecjację złotego obserwowaną od lutego 2009 r. Jednakże ze względu na przewidywania, że niska presja popytowa i ograniczenie tempa wzrostu kosztów pracy powinny prowadzić do spadku inflacji w średnim okresie, na posiedzeniach w lipcu i sierpniu Rada oceniła prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji w średnim okresie poniżej celu inflacyjnego za wyższe od prawdopodobieństwa, że inflacja będzie wyższa od celu. Na posiedzeniach tych Rada pozostawiła stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie. Na posiedzeniu we wrześniu 2009 r. Rada również nie zmieniła stóp procentowych i podtrzymała ocenę ryzyk dla realizacji celu inflacyjnego w średnim okresie, sformułowaną w poprzednich miesiącach, wskazując jednak, że prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji w średnim okresie poniżej celu inflacyjnego zmniejszyło się. Według Rady dokonane wcześniej złagodzenie polityki pieniężnej wraz z oczekiwaną poprawą globalnej koniunktury miały sprzyjać powrotowi gospodarki na ścieżkę potencjalnego tempa wzrostu.
W kolejnych miesiącach aktywność gospodarcza u głównych partnerów handlowych Polski wciąż kształtowała się na niskim poziomie, chociaż napływające dane wskazywały na jej stopniową poprawę. Informacje dotyczące polskiej gospodarki, w tym dane o produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej oraz sprzedaży detalicznej, a także wiele wskaźników koniunktury, wskazywały na poprawę sytuacji gospodarczej w III kw. 2009 r. W październiku Rada zapoznała się z najnowszą projekcją inflacji i PKB, z której wynikało, że inflacja CPI w 2009 r. może być wyższa, a w 2010 r. wyraźnie niższa niż w czerwcowej projekcji, podczas gdy w 2011 r. mogła ponownie wzrosnąć, pozostając jednak blisko celu inflacyjnego. Z kolei tempo wzrostu gospodarczego, zgodnie z centralną ścieżką projekcji, do III kw. 2010 r. miało utrzymać się poniżej 2% r/r. W kolejnych kwartałach dynamika PKB miała powoli rosnąć i w II poł. 2011 r. ukształtować się na poziomie bliskim dynamice produktu potencjalnego. Rada nadal oceniała przy tym, że inflacja będzie kształtować się na podwyższonym poziomie głównie ze względu na relatywnie wysoki roczny wskaźnik cen regulowanych oraz cen żywności. W kierunku podwyższonej inflacji mógł też, w opinii Rady, oddziaływać wzrost cen ropy naftowej, który jednak był częściowo łagodzony przez utrzymującą się aprecjację złotego. Do pozostawania inflacji na podwyższonym poziomie mógł przyczyniać się także możliwy dalszy wzrost cen regulowanych. W średnim okresie Rada oczekiwała, że niska presja popytowa i ograniczenie tempa wzrostu kosztów pracy, przy utrzymującej się niepewności dotyczącej przyszłego tempa wzrostu gospodarczego, powinny prowadzić do spadku inflacji. Biorąc pod uwagę powyższe czynniki, na posiedzeniu w październiku Rada pozostawiła stopy procentowe na niezmienionym poziomie, zmieniając ocenę ryzyk dla realizacji celu inflacyjnego w średnim okresie przez uznanie prawdopodobieństw kształtowania się inflacji w średnim okresie powyżej lub poniżej celu za zbliżone.
W listopadzie i grudniu 2009 r. pojawiały się kolejne sygnały ożywienia w gospodarce światowej. Po kilku kwartałach spadku, w III kw. 2009 r. nastąpił wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych i w strefie euro. Jednocześnie napływające dane wskazywały na silny wzrost aktywności w największych gospodarkach wschodzących. Poprawie aktywności w sferze realnej na świecie towarzyszył wzrost cen aktywów finansowych, w tym aprecjacja walut krajów wschodzących, oraz wzrost cen surowców na rynkach międzynarodowych. Dane dotyczące gospodarki polskiej również wskazywały na poprawę koniunktury. W IV kw. 2009 r. inflacja nadal kształtowała się powyżej celu inflacyjnego NBP i Rada spodziewała się przejściowego wzrostu wskaźnika CPI w kolejnych miesiącach. Równocześnie w dalszych kwartałach Rada oczekiwała istotnego obniżenia inflacji, do czego miały się przyczynić - oprócz ujemnych efektów bazy - niska presja popytowa, ograniczenie tempa wzrostu kosztów pracy oraz obserwowana wcześniej aprecjacja złotego. Z kolei wzrost cen surowców na rynkach światowych oraz podwyżki podatków i cen administrowanych mogły w ocenie Rady ograniczać spadek inflacji w 2010 r. W listopadzie i grudniu 2009 r. Rada podtrzymała ocenę, zgodnie z którą prawdopodobieństwo ukształtowania się inflacji poniżej lub powyżej celu inflacyjnego były zbliżone i utrzymała stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie.
Ważnym elementem realizacji polityki pieniężnej opartej na strategii bezpośredniego celu inflacyjnego była, podobnie jak w poprzednich latach, komunikacja z otoczeniem, polegająca na przedstawianiu przez Radę oceny aktualnego stanu gospodarki oraz przyszłego przebiegu procesów gospodarczych. Do najważniejszych instrumentów w sferze komunikacji w 2009 r. nadal należały publikowane cyklicznie: Raporty o inflacji, Informacje po posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej (i towarzyszące im konferencje prasowe po posiedzeniu Rady), Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej6 (Załącznik nr 5), a także publikowane raz w roku: Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na 2008 r. i Założenia polityki pieniężnej na 2010 r.