PP/023/28/185/95 - Nabycie znacznych pakietów akcji.

W odpowiedzi na pismo Biuro Prawne Urzędu Komisji Papierów Wartościowych uprzejmie informuje, że przepisy rozdz. 7 ustawy Praw o publicznym obrocie papierami wartościowymi i funduszach powierniczych (Dz. U. z 1994 r.: nr 58, poz. 239, nr 71, poz. 313 i nr 121, poz. 591) regulują kwestię nabywania znacznych pakietów akcji w spółkach publicznych. Spółką publiczną w rozumieniu art. 52d ww. ustawy jest zaś spółka, której akcje chociaż jednej emisji zostały dopuszczone i znajdują się w publicznym obrocie. Konieczność wykonywania określonych obowiązków wynikających z art. 72-87 ustawy nie jest uzależniona od tego, czy akcje wszystkich emisji danej spółki znajdują się w obrocie publicznym, lecz wynika bezpośrednio z faktu, że w tym obrocie są już akcje co najmniej jednej emisji. Progi procentowe wskazane w treści tych przepisów określone zostały w stosunku do ogólnej liczby głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy, a więc ewentualne lub faktyczne osiągnięcie lub przekroczenie tych progów odnosi się generalnie do jakichkolwiek akcji wyemitowanych (wydanych) przez spółkę publiczną, niezależnie od ich statusu prawnego (będące lub nie będące w publicznym obrocie). Uzasadniony wyjątek od powyższej konstrukcji przewiduje jedynie art. 74 § 1, w którym mowa jest wyraźnie o "akcjach dopuszczonych do publicznego obrotu".

Istotnie, wykonalność przewidzianego w art. 87 § 1 ustawy obowiązku ogłoszenia wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę akcji nie została w sposób dostatecznie precyzyjny uregulowana w przypadku, gdy na posiadany przez akcjonariusza pakiet akcji w spółce publicznej, reprezentujący ponad 33% głosów na walnym zgromadzeniu, składają się zarówno akcje dopuszczone do publicznego obrotu, jak i niedopuszczone, lub gdy w skład pozostałych akcji w tej spółce, objętych treścią wezwania, wejdą akcje nie dopuszczone do publicznego obrotu. Zagadnienie powyższe wymaga zatem interpretacji na gruncie definicji publicznego obrotu papierami wartościowymi, zawartej w art. 1 § 1 ustawy.

Jednym z elementów pojęcia publicznego obrotu (obok rodzaju papieru wartościowego będącego przedmiotem tego obrotu) jest sposób działania, czyli publiczne proponowanie nabycia, nabywanie lub przenoszenie praw z papierów wartościowych. "Publiczność działania" cechująca określone czynności, których przedmiotem są papiery wartościowe, zasadniczo przesądza więc o tym, że przed dokonaniem tych czynności konieczne jest dopuszczenie danych papierów wartościowych do publicznego obrotu przez KPW i spełnienie odpowiednich wymogów ustawowych (np. sporządzenie i publikacja prospektu emisyjnego). Literalne brzmienie definicji z art. 1 § 1 może prowadzić do wniosku, że ogłoszenie (w sposób publiczny, tj. za pośrednictwem środków masowego przekazu) wezwania, o którym mowa w art. 87 § 1, w zakresie dotyczącym akcji dotychczas nie dopuszczonych do publicznego obrotu, jest samo w sobie czynnością stanowiącą publiczny obrót papierami wartościowymi i w związku z tym wymaga uzyskania stosownej zgody KPW. Powyższa wykładnia, wyraźnie wykraczając poza cel normy zawartej w art. 87, byłaby jednak praeter legem, decydujące znaczenie ma przecież możliwość dysponowania przez akcjonariusza liczbą głosów na walnym zgromadzeniu spółki publicznej, zapewniającą mu znaczący wpływ na jej działalność oraz na kształtowanie się ceny rynkowej (kursu) tych akcji.

Ustawowy obowiązek ogłoszenia wezwania z art. 87 § 1 ma charakter akcesoryjny, pochodny, gdyż źródłem jego powstania jest zaistnienie określonego stanu faktycznego, w którym posiadana liczba jakichkolwiek akcji w spółce publicznej przekracza próg 33% liczby głosów na walnym zgromadzeniu; faktyczne uzależnianie wykonania przez adresata tego obowiązku od uprzedniego wykonania obowiązku o charakterze zasadniczym, pierwotnym, wynikającego z uznania danej czynności za publiczny obrót papierami wartościowymi w rozumieniu art. 1 § 1 ustawy (uzyskanie zgody KPW), stanowiłoby zbyt daleko posuniętą restrykcję, swoiste "odwrócenie kolejności". Ubieganie się o dopuszczenie danej emisji akcji do publicznego obrotu powinno być bowiem każdorazowo wynikiem suwerennej decyzji wprowadzającego, tj. właściciela tych akcji.

Ponadto art. 87 (wraz z innymi przepisami rozdz. 7 ustawy), jako wyjątek od ogólnej zasady swobodnego kształtowania stopnia zaangażowania kapitałowego w spółkach publicznych, nie może być interpretowany rozszerzająco. Brak więc uzasadnienia dla stwarzania na potrzeby art. 87 (niejako "przy okazji") konstrukcji obligatoryjnego dopuszczenia do publicznego obrotu emisji akcji dotychczas znajdujących się poza tym obrotem, które powinno poprzedzać ogłoszenie wezwania.

Konkludując: należy przyjąć, że w sytuacji, gdy akcje mające podlegać sprzedaży lub zamianie w ramach wezwania nie są dopuszczone do publicznego obrotu, samo ogłoszenie wezwania nie jest działaniem tożsamym z publicznym proponowaniem nabycia akcji (za pośrednictwem środków masowego przekazu, skierowanym do więcej niż 300 osób), stanowiącym publiczny obrót papierami wartościowymi w rozumieniu art. 1 § 1 ustawy, lecz jedynie czynnością o charakterze materialno-technicznym, której dokonanie jest treścią obowiązku nałożonego na akcjonariusza z mocy art. 87. Wyrażenie przez KPW zgody na dopuszczenie tych akcji do publicznego obrotu nie jest zatem konieczne.

Przy przenoszeniu praw z akcji, które następuje w wykonaniu wezwania ogłoszonego na podstawie art. 87 § 1, odpowiednie zastosowanie będzie mieć tryb przewidziany w zarządzeniu Przewodniczącego KPW z dn. 16.06.1994 r. w sprawie sposobu ogłoszenia publicznego wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę akcji oraz warunków nabywania tą drogą akcji notowanych na giełdzie (M.P. nr 36, poz. 314), wydanym na podstawie upoważnienia zawartego w art. 74 § 2 ustawy.

W przypadku, gdy wezwanie będzie dotyczyć całości lub części emisji akcji nie dopuszczonych do publicznego obrotu, zgodnie z art. 87 § 2, cena proponowana w wezwaniu przez akcjonariusza-wzywającego (jeżeli brak najwyższej ceny zapłaconej przez niego za te akcje w ciągu ostatnich 12 miesięcy) nie powinna być niższa niż średnia cena rynkowa z ostatnich 30 dni przed ogłoszeniem wezwania. Cena rynkowa wiąże się ściśle z wartością, jaką dana akcja osiąga na rynku (we wtórnym obrocie giełdowym) jako towar podlegający prawom podaży i popytu. W powyższym stanie faktycznym wyznaczenie średniej ceny rynkowej tych akcji może jednakże nastąpić na podstawie dyrektywy zawartej w art. 28 ust. 2 pkt 3 ustawy z dn. 29.09.1994 r. o rachunkowości (Dz. U. nr 121, poz. 591), w myśl którego, jeżeli nie jest możliwe ustalenie kursu giełdowego, rozumianego jako cena sprzedaży netto danego składnika majątku, konieczne jest oszacowanie (wg wybranej metody) jego przypuszczalnej wartości rynkowej netto na dzień bilansowy.